Cum este influențată valoarea afacerii de criza generată de Covid-19? – o analiză realizată de Sorin Petre, Partner PwC România, și Ileana Gutu, Senior Manager PwC România.
Efectele economice la nivel sectorial
Efectele economice la nivel sectorial ale pandemiei generate de COVID-19 au împărțit afacerile în patru categorii: servicii esențiale, marii câștigători, perdanți și supraviețuitori. Din categoria serviciilor esențiale fac parte sectoarele farmaceutic, de alimentație, de sănătate, telecomunicații și utilități. Marii câștigători, cei pentru care criza curentă a reprezentat o creștere a cererii pe piață, sunt, de exemplu, companiile care își desfășoară activitatea în e-commerce, comunicații video, platforme cloud sau telemedicină. Perdanții evidenți ai șocului sunt entitățile economice din sfera de turism, divertisment, retail tradițional sau restaurante. Supraviețuitorii, adică acele sectoare care ar putea “scăpa” mai puțin atinse de criză ar putea fi companiile din sfera serviciilor financiare, sectorul imobiliar, retail-ul online, fashion sau media.
Activele din real estate sunt afectate diferit, în funcție de zona în care operează afacerea, dar și de regiunea deservită. Anumite active operaționale (cum ar fi hoteluri sau aeroporturi) resimt cel mai acut impactul inițial și este de așteptat să vadă o scădere rapidă a valorii pe măsura răspândirii virusului. Altele ar putea fi afectate dar în timp, pe parcursul unei perioade mai îndelungate – avem în vedere aici, de exemplu, zona de office, logistică, retail. În cele din urmă, există un impact potențial pentru majoritatea sectoarelor dacă luăm în considerare scenarii extreme de evoluție a pandemiei.
Previziuni financiare
Pentru un număr semnificativ de sectoare însă, este clar că această criză medicală a condus la o scădere pe termen scurt a performanței financiare care se va menține, cel mai probabil, în decursul următoarelor luni. Există riscul ca declinul observat pe termen scurt să se transforme într-un impact asupra afacerilor pe termen mediu și lung. Având în vedere că valoarea unei afaceri este, în primul rând, determinată de capacitatea ei de a genera numerar în viitor, este important să înțelegem impactul unei potențiale recesiuni asupra proiecțiilor fluxurilor de numerar ale respectivei afaceri.
În analiza proiecțiilor fluxurilor de numerar, este recomandat să se aprecieze în ce măsură implicațiile evenimentelor curente au fost reflectate în previziunile managementului, data la care au fost elaborate previziunile dar și alți factori externi, cum ar fi cursul valutar. Proiecțiile financiare se vor compara, când e posibil, cu informațiile de pe piață și vor trebui să reflecte o probabilitate mult mai mare a unei economii slabe pe termen scurt și mediu. Dacă proiecțiile nu pot fi actualizate, o ultimă opțiune este aplicarea unui factor alfa asupra ratei de actualizare, astfel încât acesta să reflecte parametrii specifici companiei și industriei.
Este important de menționat, totuși, că ajustarea ratei de actualizare prin factorul alfa este un exercițiu care implică propria judecată și ar putea compensa în exces sau insuficient riscurile. În circumstanțele în care această ajustare nu poate fi evitată, specialiștii vor trebui să realizeze o analiză suplimentară pentru a aprecia rezonabilitatea impactului primei de risc asupra fluxurilor de numerar.
Diferite scenarii ale fluxurilor de numerar ar putea fi utile pentru a estima plaja valorică a potențialelor rezultate pentru o afacere dar și pentru a reflecta riscurile aferente. Scenariile luate în calcul ar putea fi “business as usual”, scenariul unei crize pe termen scurt sau mediu, scenariul unui declin economic mai amplu și de durată și chiar scenariul încetării activității/ lichidării – cu o probabilitate oricât de mică.
O atenție sporită va fi acordată și ipotezei referitoare la rata de creștere pe termen lung, care în esență reflectă așteptări referitoare la rata inflației, dar și la creșterea economică pe termen lung. Prin urmare, ar putea fi necesară diminuarea ratei de creștere pentru a calibra această ipoteză cu alte date de intrare din calculul costului mediu ponderat al capitalului, de exemplu rata fără risc.
Pentru afacerile din sectorul de turism sau transporturi (în care există sume mari de venituri înregistrate în avans), posibilele anulări ale rezervărilor/ rambursări vor genera deficite ale capitalului de lucru care vor trebui acoperite – ceea ce va influența semnificativ evaluarea.
Costul capitalului
În ceea ce privește rata de actualizare, modelul de evaluare a activelor financiare (CAPM) și metodologiile prin care sunt estimate ratele fără risc, coeficienții beta, prima de risc pentru capitalul propriu (equity risk premium – ERP) și structura capitalului propriu rămân neschimbate. Totuși, o revizuire a fiecărei date de intrare pare potrivită și evaluarea rezultatului final este, în mod cer, necesară.
De exemplu, ratele fără risc au înregistrat o scădere globală drept urmare a acțiunilor băncilor centrale. Astfel, chiar dacă sunt utilizate rate fără risc actuale, ar putea fi necesară utilizarea unei prime de risc a capitalului propriu mai mari. O atenție sporită trebuie acordată modificărilor observate în indicele beta atunci când sunt utilizate observațiile istorice. Marjele obligațiunilor au avut o creștere generală, iar rating-ul creditelor ar putea fi ajustat, ceea ce va influența costul capitalului împrumutat. Structura capitalului trebuie să se bazeze pe o viziune pe termen lung, totuși observațiile istorice de piață ar putea fi distorsionate, având în vedere volatilitatea atât de pe piața acțiunilor, cât și de pe cea a obligațiunilor.
Declinul pe piețele bursiere poate fi cauzat de faptul că investitorii solicită rentabilități mai mari pentru capitalul investit. Creează oare acest lucru necesitatea modificării modului de calcul al ratelor de actualizare sau datelor de intrare specifice, cum ar fi prima de risc pe piața bursieră?
Piețele bursiere au cunoscut o volatilitate, dar continuă să fie lichide, spre deosebire de piața pe care se tranzacționează companii întregi. În evaluarea participațiilor majoritare folosind metoda fluxurilor de numerar actualizate, rata de actualizare ar putea fi ajustată prin considerarea unei prime pentru lichiditatea redusă, în loc de premisa “as if publicly traded” aplicată în mod normal. O astfel de primă ar putea fi posibilă dacă observăm fie o înghețare a pieței, fie o diminuare a eficienței acesteia.
Multiplii de evaluare
Pe fondul declinului pieței de capital, impactul asupra multiplilor de piață diferă în funcție de sector. Pot evaluatorii folosi în continuare tranzacții recente (dacă există) sau multiplii de pe piață bursieră drept repere utilizate în mod normal în cadrul determinării valorii de piață? Răspunsul ține, ca întotdeauna în evaluare, de consecvența în calibrarea ipotezelor. O întrebare oportună este, așadar, dacă proiecțiile au fost ajustate pentru a reflecta impactul potențial al crizei generate de Covid-19.
Datorită volatilității sporite a prețurilor acțiunilor, ar putea fi potrivită utilizarea unei medii pentru câteva săptămâni în locul valorilor zilnice. Totuși, prețurile de pe piață vor fi în continuare utilizate pentru a verifica plauzabilitatea rezultatelor evaluării, întrucât nu putem ignora informațiile de pe piață. În ciuda scăderii prețurilor acțiunilor în ultima perioadă, este important de menționat că punctul de plecare pentru multiplii de piață era deja ridicat iar noii multipli ar putea fi, oricum, peste normele pe termen lung.
Concluzie
Determinarea valorii prin metodologiile obișnuite este în continuare posibilă, deși este de așteptat ca plaja valorică aferentă să fie mult mai largă, ea derivând inclusiv din diverse analize de scenarii sau senzitivitate – simularea impactului diverselor variable asupra valorii afacerii. Dată fiind incertitudinea crescută, estimarea valorii unei afaceri ar putea fi mult mai volatilă. Este important ca utilizatorii evaluării să cunoască acest lucru de la început, mai ales dacă intenționează să utilizeze concluziile evaluării în scopuri comerciale sau dacă exercițiul evaluării este unul recurent. Dincolo de performanța financiară, o atenție sporită trebuie acordată înțelegerii poziției de lichiditate și solvabilitate a companiilor evaluate.
